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  如何改善我国货币政策透明度

  货币政策透明度的概念,根据国际货币基金组织1999年提出的《货币与金融政策透明度良好做法准则》,货币政策透明度是指一种环境,即在易懂、容易获取和及时的基础上,让公众了解有关政策目标及其法律、制度和经济框架、政策制定及其原理,与货币和金融政策有关的数据和信息,以及机构的职责。

  一、我国货币政策的现状

  货币政策是指央行实施的,用以影响货币和其他金融条件,达到持久的真实产出增长、高就业和物价稳定等广泛目标的经济政策。对于政府而言,货币政策工具主要指法定存款准备金、再贴现率、公开市场操作这三大法宝。

  1、三大货币政策工具的发展

  法定存款准备金,规定了商业银行或某些国家中的储蓄机构在其存款负债中必须上缴央行一定比例的存款或者是预留库存现金。因为法定存款准备金率通过货币乘数影响货币供给来调节市场的货币供应量,从另一个方面来说,也限制了银行的一定的现金流,保障了存款用户的相对风险。从2006年第一季度到今年的第一季度,这四个季度,央行已经对存款准备金率调整13次,每次的调整基本都是提高0.5个百分点。搭配使用央行票据等对冲工具,有利于增强中央银行回收多余流动性的主动性和有效性,有利于适当调节商业银行信贷扩张能力,保持货币信贷总量适度增长。再贴现率,央行在通过“贴现窗口”贷款或再贴现或购入银行持有的金融资产向银行体系直接提供准备存款的活动中索取的利息。从而影响货币资金供求。再贴现率现为3.24%,而且这个数据近年一直都没有变动。

  公开市场操作,如回购和逆回购协议、买卖政府债券、发行中央银行证券等。从我国的货币政策报告中,可以得出去年到今年的五个季度的公开市场操作情况,如表1所示。

  从表1可以看出,票据发行总量和季末票据余额都是比较大的数额,央行对公开市场化操作幅度越来越大,而且根据不同的经济情况操作的幅度也不同,通过公开市场操作来对货币供应量进行微调,改善通货膨胀,而且可以灵活安排。政府在今年的货币政策执行报告中指出,进一步改进金融宏观调控,提高货币政策的预见性、科学性和有效性。人们要面对是央行的政策,但是怎么样才能有效的达到央行的预期?改善货币政策透明度是非常有必要的。

  2、我国货币政策透明披露回顾

  1993年以前我国央行主要是通过领导讲话来披露我国的货币政策,这种方式的缺点是通过领导讲话进行信息披露的透明度较低,公众很难在此基础上形成相对准确的预期。1993年起人民银行开始向社会公布货币供应量指标。1995年《中国人民银行法》颁布,里面明确列出:“货币政策目标是保持货币币值稳定,并以此促进经济增长。”1996年起正式采用货币供应量M1和M2作为货币政策的调控目标,每月中旬人民银行还公布上月M0、M1和M2的实际增长率、金融机构短期和中长期贷款、企业贷款、储蓄存款和外汇储备情况等月度金融统计数据。2001年开始执行货币政策报告,在每一个季度公布货币政策执行报告,内容有:继续执行稳健的货币政策,加强流动性管理,搭配运用公开市场操作、存款准备金率等多种方式回收流动,协调运用好多种流动性管理工具,保持对冲力度,引导货币信贷合理增长,维护总量平衡。2002年2月份,首次对外公布了货币政策司撰写的稳健货币政策有关问题的分析报告,报告中解释实施稳健货币政策的由来、内涵、实施效果。2004年,央行公布金融统计数据时间表,内容包括:本外币存贷款数量、余额和经济运行状况等。

  从前述内容可以看出,我国货币政策经济运行透明度在最近几年提高很快,这有利于我国货币政策效果的提高。但是也要认识到,我国货币政策经济运行透明度还存在着一些问题。需要进行改善和提高。如金融数据公布的完整性、项目全面性、经济金融运行的预测报告等。

  二、改善我国货币政策透明度的优点

  1、降低抑制通货膨胀的成本

  有利于形成对中央银行的外部监督。当中央银行不能完全排除政治干预,他们在制定政策时就会具有用通货膨胀来换取经济增长的偏好,倾向于采取“有所作为的政策”。而在实行公开的货币政策的情况下,中央银行的任何以通货膨胀来换取短期产出提高的行为,都将被市场主体所发现。在这种情况下,实施通货膨胀的货币政策将会破坏中央银行的信誉,丧失公信力是中央银行实行通货膨胀货币政策的代价。这样,提高货币政策的透明度,就会提高中央银行的公信力。货币政策的首要目标就是保持物价稳定,减少管理监管通货膨胀的成本。

  2、减少信息不对称,有效引导预期

  像所有公共政策一样,货币政策可以从公众的支持与理解中受益。在货币政策透明度较高情况下,中央银行向公众公开货币政策决策过程,说明决策依据,进行全面的宏观经济形势分析与预测,及时而准确地发布有关货币政策实施效果的统计资料等,这种高度透明的货币政策,可以使公众获得更为准确的货币政策信息,避免公众对中央银行的政策制定和执行产生误解,从而获得公众对中央银行货币政策的理解与支持,使货币政策传导渠道畅通。引导公众形成合理的预期。如果中央银行能够及时准确地向市场提供调控经济运行的各种信息,态度鲜明地表明对未来经济增长与通货膨胀风险的预测,以中央银行的权威与信誉,就可以影响公众预期,使其按货币政策制定者所期望的方向调整投资和消费行为。

  3、减少市场波动,稳定金融市场

  政策可信性越大,该政策对公众预期形成和决策行为的引导作用越大,其政策效应就越好;反之,可信性越小,其政策效应越差。政策的透明度是决定货币政策可信性的重要因素之一。首先,由于中央银行不能完全预料到未来的意外冲击,因此事前宣布的通货膨胀率与货币供应量增长率等指标与事后的实际结果不会完全一致。如果货币政策不具有透明度,公众就无法判断目标的偏离是由中央银行的短期行为或控制不当造成的,还是由未曾预料到的需求与供给冲击造成的,这样就会对货币政策的可信性造成损害。如果货币政策的透明度高,政策信息全面、详细与准确,那么公众不仅可以了解中央银行的政策目标,还可以了解中央银行通过什么手段与措施去实现其目标,对正在实行的措施及所取得的效果与所宣布目标偏离的原因有一个全面和正确的理解,这样便可以保持公众对中央银行的信任。当人们适应这个规则以后,政策的明确化、制度化有助于保证实现货币政策的延续性,或者至少可以增加未来政策继续采取目前这种方法的可能性,减少市场由于不确定带来的风险,增强金融市场的稳定性。

  三、国内外货币政策的借鉴

  货币政策透明度,大致可以分为三类:目标透明度、认识透明度、操作透明度。在这三个方面上,每个国家的侧重点都不一样,现在将对外国几个有代表的银行进行分析,提出对我国的借鉴。美联储货币政策目标在《联邦储备法》中被确定为充分就业、稳定物价和适度的长期利率。对于会议记录等信息披露在格林斯潘时期,由联邦公开市场委员会提出货币政策决策,投票结果基本是全票通过。伯南克任职到现在,联邦公开市场委员会在会后3个星期对会议纪录予以公布。美联储从1994年才开始对外公布政策。在此之前,公众和市场只能间接通过美联储在公开市场上的政策动向来判断货币政策行动的变化,即使政策决定没有变化,也对政策保持不变的依据进行解释和说明。2003年8月以来,美联储在会后声明中更加注重使用描述性的前瞻性语言,向市场传递美联储对经济前景展望和货币走势方面的信息。

  新西兰储备银行采用的都是通货膨胀目标制,1990年率先采用通货膨胀目标制,其物价稳定的衡量标准是由财政部长和储备银行行长通过签订政策目标协议确定的;货币政策决策由行长个人做出,对行长货币政策决定的详尽解释取代了会议纪要。央行还会在每个季度提供短期名义利率预测,并尝试以图表的形式向公众和市场发布未来最有可能的政策利率路径,向公众说明其未来可能的政策行动。英格兰银行采取的措施与新西兰基本类似,即通货膨胀目标制。货币政策决策上,英格兰银行采用的是“多数票”原则。

  欧洲中央银行采用的是“两支柱”的货币政策策略:经济分析和货币分析。欧洲中央银行货币政策的制定主要通过这两大支柱获得大量数据和信息。欧洲中央银行货币政策决策由管理委员会集体讨论并在取得一致的基础上做出。欧洲中央银行不公布会议记录,也不公布投票结果,只是欧洲中央银行在货币政策会议后立即宣布政策决定。

  但是,与发达国家乃至一些新兴市场国家相比,我国的货币政策透明度仍有进一步增强的空间。虽然货币政策的制定,我国的目标也是很明确的,即充分就业、国际收支均衡、经济增长和物价稳定。但是对于认识透明度,相当于就是央行解释他们是如何统计或者计算出这些经济数据的,采用什么模型,什么计算方法。在这个方面是我国所欠缺的,模型的公布一直是按照以前的做法,没有做到及时的更新。很多研究机构采集的数据也是以央行的数据为题材,从某一个方面来说,机构对信息的理解也能起到传达作用;没有实质性的披露,就不能使公众对央行政策的有效理解。

  对操作透明度而言还需要改善。首先,完善对外公布金融统计数据和公布及时性。像欧洲央行在会议之后就立即宣布政策决定,这就保证了政策的及时性。而我国即使开了政策会议,但也不会在会后马上予以公布。并且,在每次季度会议之后对外发布的新闻都是一些比较原则性的语言,使得货币政策委员会不能很好地引导公众预期;其次,不断完善月底月度金融统计数据。就目前来说,金融统计数据涉及的项目较少,如公开市场操作,有些季度的执行报告里面会显示基础货币的资金回笼状况,但是有的就没有。数据只有细化到季度,没有细化到月份;再次,规范信息披露的内容、时间与形式。如货币政策执行报告公布以前,可以向公众发布政策报告里面含有的内容,这样,在政策报告出来之前,不会使政策的相对真空影响公众预期,运用多种方法和现代传媒手段增强与公众的沟通,而不是单一的方式提供货币政策报告。只有不断改善货币政策的透明性,才能更好的引导公众按照央行的货币政策预期来走,使得央行提升自身的货币政策的有效性。

  浅谈我国宏观调控的政策效应

  当前,我国虽然由于部分行业投资扩张较猛,但我们的劳动力不紧张,失业率还在增长;资金不紧张。银行存差很大;生产能力不紧张,大部分特别是制造业、工业消费品能力宽松甚至过剩,我国潜在的经济增长率大约为9%-10%。现在实际增长率仅及潜在增长率的下限,未到上限。不过碰到的瓶颈制约应当引起重视,因为它影响发展的全局。本文依据现代宏观经济学理论,浅谈中国宏观调控政策效应的理论框架。

  一、实施宏观调控的政策效应

  从宏观开放经济的角度来看,在“蒙代尔不可能三角”中,中国政府选择了固定汇率制度和资本自由流动(或加速放松资本管制)的某种结合。在浮动汇率制度下,一国如果出现经常项目顺差和资本项目顺差(或两者之和为顺差),本币汇率将会升值并导致经常项目逆差减少和国际收支平衡的恢复。

  在固定汇率制度下,为消除经常项目顺差和资本项目顺差导致的本币升值压力,中央银行必须买入外币卖出本币。流通中本币数量的增加必然导致通货膨胀压力的增加。如果经济处于通货收缩时期,中央银行可以不必对增加的货币供应进行对冲。但是,对于一个存在结构性国际收支顺差的国家来说,当经济处于通货膨胀(或出现通货膨胀危险)时期,中央银行维持汇率稳定的目标与中央银行克服通货膨胀的目标往往发生矛盾。

  为了防止(或抑制)通货膨胀,中央银行必须提高利息率和(或)降低货币供应量的增长速度。如果要控制货币供应量的增长速度,中央银行就必须对因干预外汇市场而释放出的货币增量进行对冲。但是,任何国家中央银行的对冲能力都是有限的。事实上,早在中国经济走出通货收缩之前,为了控制货币供应的增长速度,人民银行就一直在从事对冲操作。经过多年的对冲操作之后,人民银行已面临“无(国债)券可用”的局面。在这种情况下,中央银行推出了“央行票据”这一金融工具。但由于商业银行对央行票据的需求是有限的,因而这种方法也无法无限使用。当然,基础货币数量的变化、银行信贷的变化和广义货币数量的关系是复杂的。基础货币的增加并不一定导致货币供应量的相应增加。但是,由于存在大量超额准备金,商业银行随时都可以相应增加信贷发放,从而导致通货膨胀形势恶化。

  金融市场制度的局限使得中国货币政策的传导实际上更主要是通过信用机制来进行的。理论上,货币政策的信用传导机制主要有银行借贷和资产负债表两种典型的渠道。信用机制能否有效地发挥传导作用,其关键的问题是如何降低在信息不对称环境下存在于借贷行为过程中的逆向选择或道德风险等问题,从而使信用具有可获得性。

  市场体制内的微观主体(非国有企业)因金融市场的制度歧视被隔绝在以银行为主的金融体系之外,货币政策相对于它们是一种外生的安排,效应当然无从谈起。市场体制外的微观主体(国有企业)的反应可从两方面来分析,一方面,对于那些效益和资信状况均良好的主体。

  当前的中国经济是由计划经济脱胎而出的,在计划经济条件下,经济运行不是以市场交易为基础的,整个社会被组织成为一个全国范围的单一企业。在那里,信用只是资源配置的一种微不足道的辅助性手段,以避免资源配置的自发性为理由,企业之间的商业信用是被严格禁止的。

  另一方面,对于那些效益和资信状况均不良的主体,金融机构出于自身稳健经营的要求,往往不愿与其发生借贷行为,货币政策对这类主体的投资引诱也不明显(只是较大地减轻了它们的利息负担)。由此可见,中国货币政策效果不显著并不是(或主要不是)货币政策本身的原因,而是政策背后的微观基础和制度条件问题。

  上述给出的仅仅是制度基础的分析框架,它并不是宏观调控分析的全部内容。

  如果到此为止,则很容易使人误解为:只要宏观调控政策是内生的制度安排,就可以实现经济持续稳定的增长。货币主义者认为,长期菲力普斯曲线是一条起自自然失业率的垂直线,不存在失业率与通货膨胀率之间的交替关系。就长期而言,财政政策的“挤出效应”使得财政扩张的量不过是对私人部门支出的量的替代,税收的变化也因不能影响持久收入而仅有非常微弱的乘数效应。

  货币政策也同样只会在短期内当人们按错误的价格预期决策时对产量和就业量产生影响,而在长期一旦错误的价格预期得到纠正,实际工资、产量和就业量都将复归到各自的自然率水平。因而任何通过政府相机抉择的需求管理政策试图保持较高的和稳定的产量和就业量水平的努力,最终只会导致通货膨胀的加速上升和经济的更不稳定。

  与重视财政政策作用的凯恩斯主义者不同,货币主义者从稳定的货币需求函数出发,坚持经济在遭遇需求冲击后仍会相当迅速地恢复到自然率的产量和就业水平附近,强调即使是短期的需求管理政策也不会使事情变得更好,因为政策制定者为了某种政治利益而操纵经济导致的政府失灵可能比市场失灵更糟。

  二、宏观调控政策对市场经济的影响

  宏观调控政策的目标是为市场对资源的基础性配置创设稳定的外部条件。对于通过宏观经济政策减少经济周期波动、促进经济总量均衡从而为市场机制有效进行资源配置创设稳定的外部条件的目标业已获得广泛的认同,并为当今世界各国政府所采纳(除新古典宏观经济学派反对外)。

  在现代西方宏观经济理论中,宏观调控政策归属于总需求的范畴,政策的目标被界定在因总需求冲击引起经济周期波动后的稳定方面,而且强调的是短期。如果说凯恩斯主义所强调的积极财政政策的乘数效应中包含了一定的经济增长目标,那么这种增长主要也是随积极财政政策稳定投资者预期而来的私人部门的增长,公共财政支出的增长本身在相当大的程度上仍然属于稳定的手段。在主要发达国家的货币政策实践中,货币政策事实上也一直是以稳定通货而不是经济增长为目标。

  最近10年来,随着现代宏观经济学的发展,特别是内生经济增长理论的发展,越来越多的经济学家指出:短期的产量波动虽然具有重要的福利后果,但长期经济增长的福利含义远远超出任何短期波动的影响(Romer,1996),强调现代经济分析的重点应该从总需求转向总供给方面。

  在大多数发展中国家,尤其是像中国这样处于从计划经济向市场经济转型的国家,由于市场基础不完善,政府安排的宏观调控政策一直附存着经济增长的目标。在中国扩大内需的宏观调控实践中,先是1998年上半年明确地将货币政策作为保证8%的经济增长率目标的手段,当认识到依靠货币政策难以实现预期目标的情况下,又进一步明确提出启用积极的财政政策来保证经济增长。

  应该承认,一系列积极的宏观调控政策对于阻止经济增长率的严重下滑起到了重要作用。然而,现实结果与预期目标的巨大差距表明,将宏观调控政策目标严格界定为短期稳定更为确切。实际上,多重目标之间的相互矛盾也在很大程度上制约了宏观调控政策效应的释放,积极财政政策的短期经济增长目标在中国经济的存量部分还一定程度上存在,但在经济的增量部分则明显难容。

  目前,国内已有不少学者开始在关注短期稳定的基础上探讨中国长期经济增长的路径问题,特别是从2000年5月中国经济出现重大转机后,关于长期经济增长要依赖市场基础和制度条件的完善已逐步成为共识。

  三、把握宏观调控政策应弄清楚的几个问题

  基于以上的分析,对宏观调控问题的基本认识是:市场经济有效配置资源是以产权明晰的市场主体行为和形成理性预期从而能对市场价格信号做出灵敏反应为基础的。

  宏观调控政策的传导还需要相应有效的市场传导条件或机制。市场经济宏观调控政策的目标主要是短期经济稳定进而为市场配置的长期经济增长创设前提条件,政策目标并不必然包含长期经济增长。

  宏观调控政策作用的对象是总需求为主的总量方面,它虽然会影响到微观经济主体的行为,但却不是针对具体的产业部门和结构。宏观调控中的积极财政政策的目的主要在于通过政府支出的扩大进而拉动民间投资的增长,那么,一方面是政府复归为投资的主体,而财政政策的扩张与收缩演变为经济周期波动的根源;另一方面是财政扩张在长期的可持续性将成为严重的问题。


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